“白酒老三”遭遇财务质疑 2000亿市值何时重现？

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截至昨日收盘，茅台总市值为13806亿元，五粮液市值为5082亿元，洋河股份总市值为1572亿元，泸州老窖总市值为1271亿元。自2009年11月上市后，2018年初洋河总市值曾一度超过2000亿。不过，随着总市值的缩水，目前泸州老窖与洋河的总市值的差距已有收窄之迹，洋河的市值压力陡增。

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上涨的理由各有各的不同，下跌的原因亦千奇百怪。

“白酒老三”洋河股份的股价涨幅明显落后同行，已成为白酒股的一个例外。

在深交所互动易澄清了24亿元营收虚增的质疑之后，洋河股份昨日回复南都记者时表示，“外界质疑的数据其实其计算方式是存在问题的，预付的款项不一定限于采购商品和材料，所以将采购总额与直接材料相减这种方式获取的数据是不准确的。”

在财务质疑的回复之外，洋河股份不得不面对其业绩增长放缓的困境，这成为制约股价上涨的最大阻碍，也是其重回2000亿元总市值的最大不确定因素。

24亿虚增？

保证金转为购酒款

洋河股份给出了一份营业收入、净利润增速双双放缓的中报。根据中报，洋河股份的营收为159.99亿元，同比增长10.01%；归属于上市公司股东的净利润55.82亿元，同比增长11.52%。

不过，这份中报却引发了市场关于“营业收入涉嫌虚增24亿元”的质疑。外界质疑称，根据2019年上半年合并现金流量表中“销售商品、提供劳务收到的现金”和上半年公司新增预收款，在对冲同期与现金收入相关的预收款项影响后，存在24亿元的金额差异。

这意味着，洋河股份被质疑上半年营收存在虚增的逻辑是，其经营性现金流入当中最重要的一项“销售商品、提供劳务收到的现金”的变化，不足以匹配利润表中收入的变化情况。在虚增收入的前提下，最有可能被高估的资产项目就是应收账款，而洋河恰好亦被质疑应收账款虚增。

洋河股份于近日在深交所互动易回复称，实际上现金流量表中“销售商品、提供劳务收到的现金”影响因素，还和提前收到的经销商保证金等项目有关。2018年12月31日其他应收款中的经销商保证金余额为29亿元，到2019年6月30日余额约为5亿元，经销商保证金余额减少近24亿元，减少的款项转为购酒款，意味着上半年营收因为这一因素的变化，减少现金流入近24亿元。

在保证金转为购酒款的情况下，根据会计准则，现金流量表按收付实现制编制，收到经销商保证金的那一刻开始，就已确认了现金流流入，并在资产负债表增加了一项负债科目；而利润表按权责发生制编制，经销商在2019年中报用保证金进行购酒，洋河便确认了相应的收入。

值得关注的是，洋河股份的存货计算方案与茅台和五粮液等公司不太一样。洋河昨日回复南都记者时表示，每一种存货的计算方法均有其利弊，洋河采用加权平均法核算，是基于洋河自身情况及市场环境综合考量做出的最优选择。采用加权平均法核算商品成本相比较而言更加均衡和准确。

主动放缓背后，遭遇天花板？

这边厢“中国头排酒开窖节”于9月10日在酒都宿迁拉开帷幕，洋河、双沟、泗阳三大生产基地7万口窖池同时开窖，洋河股份董事长王耀、总裁钟雨联手开启新的酿酒季；那边厢，也是在9月10日，洋河股份在投资者互动平台上回答投资者提问时开始直面外界质疑，否认公司上半年营收存在虚增。

借此次开窖节，洋河股份对其的明清老窖做了集中的展示，依照钟雨的说法，梦之蓝中央酒区现存有明清老窖2020条，占全厂7万口窖池的2.8%。

此外，为了凸显头排酒的高端，洋河股份还特意强调了“四个慢”。据钟雨透露，在科技飞速发展的当代，头排酒从源头的选粮开始，到制曲、到酿造环节再到藏酒等，依然都是纯手工。

“其实，经历一轮强劲的复苏，受消费大环境等的影响，今年名酒的增速都在放缓。”白酒分析师蔡学飞如是说。

与其他名酒略有不同，洋河股份增长脚步的放缓，更为明显。不过，洋河股份一位内部人士转给南都记者的资料则显示，有鉴于白酒消费市场已从回暖中逐步趋于“理性”，品牌梯队分化日益严重，面对这种“挤压式增长阶段”，洋河早已在主动放缓脚步。

但不容否认的是，放缓脚步的背后，洋河已遇到了天花板。在蔡学飞看来，首先，在江苏市场，同样主打中高端白酒的今世缘正在崛起，其次，全国化方面，洋河正在寻求从单纯迈出，转向将基础工作做实，但在做这一工作的时候，刚好又遇到了旺季不旺的问题。

公开数据显示，在2008年至2018年，洋河实现了从十几亿到几百亿营收的跨越，并将原本中低端的产品硬是拉到了中高端。

为了加速全国布局，目前，洋河正在全面布局新江苏市场。

据洋河方面透露，自2009年开始全国化布局，经过10年的发展，省外市场收入占比已从20%提升至近50%。而作为省外主要增长引擎的新江苏市场，也全面进入深化发展阶段，仅今年上半年，各层级新江苏市场数量增长将近15%。

“后期随着洋河新江苏市场战略的持续发力，将为洋河带来更广阔的市场发展空间。同时针对渠道，我们还将不断加大对经销商的帮扶政策，通过亲商、帮商、管商、扶商、富商等一系列举措，进一步完善厂商和谐共赢的生态体系。”洋河股份在给到南都记者的独家回复中进一步指出。

厂家频频提价，终端频频打折

渠道方面，为更好地适应数字化时代下的行业竞争，洋河建立起了以消费者为导向、以市场为驱动、以数字化为支点的营销组织和协作机制。而据蔡学飞介绍，此前，洋河在全国名酒当中，模式是厂家费用最大的。据悉，西凤、汾酒，属于大商制，这类酒企很少自己做市场，是让经销商去做市场。传统分销制，类似茅台、泸州老窖、五粮液，这类酒企有大商、有些核心市场也是自己做，但主要是以经销商为主体。而洋河是“1+1制”或者说叫“办事处制”。这种模式，酒企也有经销商，但是市场主要是厂家来做，厂家直接安排办事处进驻经销商，与经销商一起工作。与其他模式不一样，“1+1制”模式的厂家费用非常大，所有的费用，包括业务员、促销员的费用都是厂家来支付，而经销商只负责打款、送货。

不容否认，由于旺季不旺，洋河的提价在终端已出现了终端折价的现象。南都记者走访广州的华润万家就发现，52度480ml的天之蓝原价485元，折后价已降至398元，且这一价格优惠将持续至10月8日，海之蓝52度480ml原价222.8元，现价也降到了188.80元，梦3和梦6也在做特价销售，52度500ml的价格分别为651元和798元。类似的特价还出现在了佛山卜蜂莲花。

据南都记者不完全统计，洋河为了布局高端市场，近年来可谓提价频频。2017年12月1日、2018年2月15日、2018年7月1日都曾提价，2019年至今，更是多次提价。对于频频提价，终端又时常打折促销，洋河股份给到南都记者的回应称，提价是产品升级后针对其价值提升作出的相应调整，终端打折是节日期间回馈消费者的正常促销手段，二者并不存在矛盾。

同时，洋河还强调，其在渠道管理方面一直有着较强的掌控能力，对于销售终端的价格指导力强，对于产品销售有着较好的把控。对于适时适度的让利促销行为，公司持支持态度。

市值压力

股价市盈率

双双落后同行

洋河股份的股价涨幅大幅落后同行。截至昨日，洋河股份今年涨幅仅为13.15%。相对而言，五粮液涨161.80%，泸州老窖涨幅达117.34%，贵州茅台涨幅达89.03%。

从市盈率来看，茅台市盈率为35倍，五粮液为33倍，泸州老窖为30倍，而洋河的市盈率仅为18倍，掉队情况较为严重。

与此同时，洋河股份总市值亦起伏不定。去年2月15日洋河部分产品提价，彼时总市值为1954亿元，当年7月1日提价，总市值达到1983亿元。不过，在今年1月1日的提价动作后，总市值为1372亿元。今年8月30日晚中报披露后，总市值为1687亿元。

截至昨日收盘，茅台总市值为13806亿元，五粮液总市值为5082亿元，洋河股份总市值为1572亿元，泸州老窖总市值为1271亿元。

值得关注的是，自2009年11月上市后，2018年初洋河总市值曾一度超过2000亿。不过，随着总市值的缩水，目前泸州老窖与洋河的总市值的差距已有收窄之势，洋河的市值压力陡增。

机构乐观

密集调研，仍看高股价？

作为白酒行业的老三，洋河股份向来是机构调研的重点对象。2016年至2018年，每年机构调研次数在11次至13次左右。截至2019年7月30日，今年的机构调研记录已有8次。

机构持股比例亦在二季度有所增长。截至今年一季度，基金持有洋河股份占比为3.01%，而二季度占比已增至7.53%；持股数亦由3873万股增至9410万股。

在今年8月30日晚披露中报后，从8月31日至9月6日，已有20家券商对洋河股份给出评级，其中13家给出“买入”评级，2家给予“强烈推荐”，1家给予“优于大市”的评级。目标价在119.34元至162.24元之间。

不过，在9月9日的部分券商报告中，推荐的白酒股里已鲜少见到洋河股份的踪影，而有券商则称持续关注洋河股份。

股民疑惑

股价持续走低太反常

洋河股份在东方财富股吧的人气近期飙升。昨晚7点，有216.6万网友关注洋河股份，当前热点排名第41名。

洋河股份的小股东们不乏坚持的声音，对洋河的股价回升仍存希望。这派股民发帖以“稳住，先回本，再小赚”“抛了血亏，不抛还有点机会”“耐心且长期持有，肯定不会失望”为代表。有股民则感觉心累，认为“天天看真的心累，起起伏伏的”；而有部分股民仍担忧继续下跌，表示：“以为现在抄在山脚下，结果是抄在山腰啊！”

值得关注的是，在深交所互动易平台，有投资者提问称：“洋河近来怎么了？股价持续走低，为何如此反常。”洋河股份官方昨日回应称，从理论上讲，股票价格应该围绕着股票价值在一个合理的范围内正常波动，但影响股价的因素还有很多。目前公司生产经营稳定，长期来看，我们认为只要公司未来持续良好发展，公司的价值一定会在股价上有所体现，公司目前会把全部精力集中到公司业务上，努力实现更好的业绩回报投资者。

采写：南都记者 梁小婵 马建忠

投机重价，投资重值。

上市公司面向全体股东，以市值为公认的直观标准。因此，市值管理也成为上市公司的基本责任之一。企业不可能对股价的涨跌负责，但不能不对市值的变动负责任，市值管理方面的差异，最终会体现在市值上。2019新年伊始，南都金融研究所正式推出“市值红黑榜”，在南方都市报及南都APP同时发布。