中泰证券：名酒批价持续坚挺，旺季有望保持上行趋势

来源：中泰证券 范劲松、龚小乐

投资要点

板块中报简评：本周食品饮料公司中报披露完毕，白酒、啤酒、调味品等子行业总体表现较好，业绩保持20%以上的增长；食品分化成长在加剧；子行业业绩的成长与上半年的股价表现相辅相成。本周我们摘取一部分公司业绩做个说明，更多中报总结性的规律后续陆续呈现。

白酒行业：整体继续保持20%以上的快速增长，板块内部有所分化，高端酒景气度最高、业绩确定性优势持续验证，且产品提价、增值税下调等带动板块盈利能力进一步增强。在中报优异业绩催化下，本周白酒指数涨幅超过上证3.99pct，茅、五、泸等持续创新高，板块迎来业绩驱动、估值中枢持续上移的戴维斯双击行情，我们持续看好优质名酒的发展前景。下面我们分别从板块整体、上市公司财务数据、财务指标三个方面展开分析。

板块整体：板块保持快速增长，行业集中度进一步提升。本周白酒上市公司中报披露完毕，从板块整体来看，19H1白酒板块实现收入1288.73亿元，同比增长18.96%，实现净利润443.02亿元，同比增长25.64%，板块整体依旧保持快速增长。值得注意的是，与国家统计局公布的全行业7.3%的收入增速和18.3%的利润增速相比，上市酒企增速明显更快，表明行业集中度进一步提升，消费升级背景下名酒优势将持续放大。

上市公司数据：一线名酒继续表现最优，利润表现普遍好于收入表现。上市公司数据来看主要存在两个特征：第一，一线白酒业绩表现依然最优，茅、五、泸净利润增速分别为27%、31%、40%，得益于茅台持续缺货带动高端酒整体需求旺盛，五粮液和老窖业绩超市场预期，这也符合我们一直以来的判断，高端酒未来仍将是业绩表现确定性最强的板块；第二，利润增速普遍快于收入增速，我们可以看到大多数酒企利润表现明显更优，我们认为一方面来自于二季度名酒纷纷提价、产品结构持续升级，另一方面表明增值税下调红利开始释放，预计未来板块利润表现更具看点。

财务指标：毛利率升、费用率降，盈利能力稳步提升。从财务指标来看，19H1白酒板块毛利率为76.55%，同比提升0.69pct，主要是产品提价和结构升级共同推动；期间费用率为16.67%，同比下降0.68pct，酒企费用管控能力进一步加强；净利率为36.53%，同比提升1.55pct，毛利率提升和费用率下降共同驱动盈利能力进一步提升。

白酒批价跟踪：名酒批价持续坚挺，旺季有望保持上行趋势。本周飞天茅台一批价上行至2500元以上，需求保持旺盛的背景下，经销商惜售心态依然较强，后续重点观察直营放货进度。第八代普五主流一批价达到1006元，零售指导价1399元，飞天茅台普遍缺货对普五动销有利，预计中秋一批价仍有望保持上行趋势。

啤酒行业：结构升级持续验证，重啤与珠啤中高端新品表现亮眼。国家统计局数据显示，2019年1-7月中国啤酒行业产量为2399.55万千升，同比增长0.33%；累计完成销售收入1014.64亿元，同比增长5.82%；累计实现利润总额111.81亿元，同比增长19.30%。行业利润增长快于收入增长快于销量增长，结构升级推动吨酒收入持续提升，从而带动利润快速释放，半年中报情况来看，核心公司在低温等不利的条件下业绩仍旧保持20%以上的增长，我们认为子行业成长的逻辑仍将持续。本周我们调研了重庆啤酒和珠江啤酒，公司层面的反馈也验证了该行业大逻辑。

重庆啤酒：（1）持续推进产品高端化：分品牌看，2019H1第三方销售中嘉士伯销量增长49%；乐堡销量下降，但幅度同比收窄；重庆品牌销量同增4.5%；山城及地方品牌销量减少。主要单品中，6元国宾销量下降1%，重庆纯生增长6%，乐堡增长3%（包含委托加工）。市场反馈大部分消费者对8-10元接受度较高，新品醇麦国宾（8元定位）原计划销量2万吨，上半年销售2.7万吨，铺市率70%左右，超公司预期。预计重庆市场从6元升级到8元甚至10元将持续3-5年。（2）保持核心市场份额：上半年重庆市场销量增长近2%；四川地区委托加工与第三方销售均有增长；湖南委托加工和第三方销售都下降，主要系部分经销商不再符合要求被更换以及湖南二季度气温偏低。（3）抢占现代非餐饮渠道：目前公司罐化率10%，罐装产品每年增长20%，远高于整体增速。现代商超渠道和电商渠道兴起，罐装比例会继续提升，罐装是大趋势。

珠江啤酒：（1）产品结构：2015-2018年公司高端啤酒销量占比从25%提升至35%，2019H1高端啤酒（纯生为主）销量占比已达到37%。今年6月新品纯生1997正式投放市场，2个月内实现销量100万箱，今年预计销量200万箱，目前97纯生主要开拓餐饮网点8万个，希望打造成餐饮爆款。公司罐化率30%高于行业，希望未来提升到欧美50%的水平。（2）成本：2019H1玻璃瓶和大麦涨价，公司通过多种措施消化了成本压力，吨成本基本持平。在27项生产绩效指标中达标19项，23项可同比指标中17项实现优化。（3）分渠道：2019H1餐饮渠道销量占比16-17%，约10.5万吨，同比增长12%左右，预计到今年年底餐饮渠道占比18%左右，提升3个pct。夜场渠道相对薄弱，约占5%的销量，上半年出货1万吨左右，增长2.5%。商超占比8%，上半年同增4%，出货量3万多吨。公司绝大部分量在流通渠道，占比68%左右。（4）分地区：公司在广东省内市占率32%，省内目前主要布局非现饮渠道，未来加大对餐饮的开拓力度。省外市场中，湖南16年投产，今年已经开始扭亏，产销量接近5万吨盈亏平衡点；河北啤酒消费价格偏低，目标明年盈亏平衡；广西市场量利较好。

投资策略：行业结构性机会依旧明显，即使经济增速下行，运营能力强的企业仍具较好的竞争力和业绩的确定性。参照美国、日本等发达国家的发展经验，消费都是经济增长的绝对主力，中长期领涨。后期减税降费发力以及外资的流入，食品饮料板块有望不断超预期。当下核心上市公司估值不贵，我们长期最看看高端白酒。重点推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖、古井贡酒、口子窖、顺鑫农业、洋河股份、山西汾酒等；啤酒板块行业拐点已现，持续推荐华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒。